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我国房地产融资渠道多元化问题探讨(下)
五、房地产信托
在银信贷收紧的情况下，房地产信托迅速成为近年来异常活跃的房地产融资方式。我国的房地产信托是指信托公司接受委托经营、管理和处分的财产为房地产及相关财务的信托。自2001年我国信托投资“一法两规”(《信托法》、《信托投资公司管理办法》、《信托投资公司资金信托管理暂行办法》)的相继出台以来，信托公司在房地产资金融通市场上开始扮演起日趋重要的角色。自2002年以来信托投资公司发行一系列房地产信托计划，特别是央行“121文件”以后，房地产开发商把融资的目光转向房地产信托产品。房地产信托是金融信托业与房地产业相互融合的产物，它为房地产业的发展提供了大最的资金和手段。房地产信托在资金运用上，可以横跨产业投资、资本市场和货币市场，形式多种多样：如通过贷款、股权融资和交易等方式为房地产开发商提供资金；或者阶段性地购买房地产企业，然后再以卖出的方式融入资金。与其他模式，比如上市、海外融资、企业债券、股权投资、产业基金等模式相比，虽然房地产信托融资本身也有诸如“200份”、流通性、营销方式等方面的限制条件和缺欠，但信托的宏观环境相对其他融资工具而言要宽松得多。2005年国内房地产信托市场继续呈现快速发展的态势，不仅信托品种及规模迅速扩大，而且信托产品结构也呈多元化态势。据市场不完全统计，截止到2005年12月31日，信托市场共发行房地产信托121只，募集资金规模157．27亿元，绝对额大幅增加了35．1亿元，分别较去年同期增长11％和28．73％。其产品发行数量和规模均为信托行业自2002年重新登记以来的最高峰值。当2006年金融服务领域全面开放、房地产行业进一步与国际接轨以后，我国房地产信托融资将会有大幅度发展。2006年我国房地产信托的发展方向应是为房地产开发、收购、买卖、租赁、管理等各环节提供全面的金融服务，适应房地产行业的特点，提供有效的资金融通和风险管理手段。2006年房地产信托市场将会出现如下五大特征：(1)整体趋势先抑后扬。(2)专业化、细腻化将会稳步推动市场向成熟迈进。(3)信托商将在212号文的“后房地产信托时代”，逐步亮剑。(4)房地产信托投融资的区域化将趋明显。(5)产品发行总量会走低，但总体发行规模将继续放大。随着信托计划200份的可能突破及分类监管的正式实施，2006年有望成为信托行业走向规范与专业的转折之年。经过短时期的低迷之后，房地产信托产品2006年6月份重新坐上信托产品的头把交椅，发行规模达到21．34亿元，占当月发行的信托产品总规模的三成之多。尽管政府调控楼市的步伐目前正在加快，陆续出台的政策和措施导致银行对房地产的信贷进一步收紧，然而与房地产业有关的信托产品却没有因此而收缩。业内人士认为，虽然房地产的暴利时代即将过去，却仍不妨碍房地产作为一种商品所能产生的可观收益。房地产信托的再次火爆，让投资者发现，还有另外一种方式，可以从房地产市场获得颇为丰厚的收益。虽然目前房地产信托投资规模仍然很小，但却提供了一种新的融资模式，可能成为房地产资金供给渠道的有效补充和主流发展方向之一。
六、海外地产基金
目前外资地产基金进入国内资本市场一般有以下两种方式——一是申请中国政府特别批准运作地产项目或是购买不良资产；二是成立投资管理公司合法规避限制，在操作手段上通过回购房、买断、租约等直接或迂回方式实现资金合法流通和回收。我国房地产业的高回报吸引了众多的海外地产基金，摩根士丹利房地产基金、凯德置地“中国住宅发展基金”、澳洲麦格理集团旗下基金公司MGPA、SUN-REF盛阳地产基金、荷兰国际集团(1NG-GROUP)、美林投资银行、美国汉斯地产公司等争先登陆中国，大手笔收购了一些大型商场、大城市繁华地带写字楼，或股权投资于房地产建设项目，有些则独立开发房地产项目。2005年8月26日，软银亚洲投资基金、美国凯雷投资集团与顺驰(中国)不动产网络集团签订了战略投资协议，软银亚洲和凯雷分别投资了3,500万美元和1,000万美元，分别占有顺驰(中国)不动产网络集团15％和7．5％的股份。业界专家分析，2006年金融要全面开放，外资银行、外来资金必将成为中国房地产新的力量。海外地产基金采取多种渠道陆续进入中国房地产市场，拓宽了国内房地产企业的融资渠道。海外基金与国内房地产企业合作的特点是集中度非常高，海外资金在中国房地产进行投资，大都选择大型的房地产企业，对企业的信誉、规模和实力要求比较高。但是，有实力的开发商相对其他企业来说有更宽泛的融资渠道，再加之海外基金比银行贷款、信托等融资渠道的成本高，因此，海外基金在中国房地产的影响力还十分有限。由于国情不同、政策存在不确定性、资金退出风险等原因，注入中国房地产业的海外资金似乎仍处于谨慎“试水”阶段，2006年可望有新的突破。从发展趋势看，在未来两三年内境外基金将快速增加，这些境外基金将带来他们的资金和经验，并越来越多地参与到中国房地产行业。当然，要使得海外基金成为房地产企业的一大资金来源，还需要相关政策、法律的完善，和国内企业运作的日益规范化以及房地产市场的日益透明化。
七、房地产信托投资基金(REITS)
房地产投资信托基金(ReaIEstatelnvestmentTrusts，简写为REITs)，是一种以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金制度。REITs实际上是一种采取公司或者商业信托组织形式，集聚多个投资者的资金，收购并持有房地产或者为房地产进行融资，并享受税收优惠的投资机构，这种购买相应地为开发商提供了融资渠道。由于房地产投资基金对房地产企业的投资属于股权投资，不会给企业增加债务负担；同时，它又以分散投资、降低风险为基本原则，其在一个房地产企业的投资不会超过基金净资产额的一定比例，使企业不会丧失自主经营权。REITs是房地产信托发展的归宿。REITs在国外发展较成熟，美国、澳大利亚、日本、新加坡及欧洲主要国家的交易所都已有REITs上市，与普通股票一样交易。2005年7月，嘉德置地、摩根斯丹利房地产基金、美国西蒙地产集团先后与深国投下的商用置业公司签订合同，合作开发内地商业地产。在这些举动的背后，房地产投资信托(REITs)的身影隐约可见。由于缺乏相应的立法，我国资本市场上的REITs尚未定型，至今国内还没有出现真正意义上的REITs产品。2005年11月，在全国商业地产情况调查组向国务院递交的调查报告中，商务部明确提出开放REITs通道的建议，国内旺ITs正从激烈探讨悄悄地向实质性尝试迈进。至2005年年末，内地在香港共有三只REITs上市，市值达到31亿美元，投资回报率5％-6％左右。对国内的地产商来说，REITs虽好，但操作起来却难。由于相应制度不健全，在国内操作REITs面临“双重税收”(投资公司在取得信托收益以及收益向投资人进行分配时都需要缴税)问题，投资回报率要求较高，国内的房地产公司一般难以承受。由于没有设立REITs方面的合法机制，内地开发商都希望在香港或新加坡上市自己的REITs，也乐于和外资基金合作。REITs俨然已成为2006年房地产领域最为热门的话题。据了解，目前已经进入上市通道将于2006年在新加坡或香港发行REITs的企业包括华银投资、大连万达集团、华润置地(11
09．HK)、北辰实业(0588．HK)等。2006年将有更多打包国内物业的REITs项目在香港发行。2006年将拉开内地房地产项目的REITs奔赴海外上市的大幕。中国内地房地产开发企业到香港资本市场上发行REITs进行融资，从宏观上而言，有利于降低中国银行业贷款中房地产贷款的比重，减轻房地产行业周期性波动对于中国商业银行体系的；中击；从微观上而言，有利于中国房地产企业开辟新的融资渠道。中国的房地产业已经发展到资本主导的阶段，发展REITs产品与REITs市场将是未来中国房地产市场发展的一个重要方向。从某种意义上讲，REITs将改变目前中国房地产市场的一些运作规则及固有理念，也将缔造一个全新的“地产金融”时代。当然，中国在目前的制度下，发展REITs还需要时间。
八、其他方式
1、私募融资。作为一股不容忽视的民间力量，在股市和房市这样一些高回报的行业中，私募基金无时不在证明自己的存在，甚至充当房价大幅波动的罪魁祸首。向私募基金的融资有时不太规范和不易监管，据估算，十余年间，民间私募基金投向全国房地产业的资金已经超过了千亿元规模。在当前房地产开发和开发型证券融资受条件制约的情况下，采取私募方式融通资金是值得探索的道路之一。修订后的《证券法》和《公司法》已为房地产金融的创新预留了空间，私募信托基金可用于项目开发或房地产投资即物业收购，而私募发行股票可在一定程度上解决房地产开发商和股东筹集难题。当前由于我们对私募基金没有法律规范，也缺乏对合格投资人的划分标准，往往使一些缺乏风险识别能力和承受力的人参与集合信托计划，蕴藏了较大的市场风险。私募房地产信托基金由于投资标底和募集的基金份额流动性均不高，私募发行股票也存在范围有限、流动性不高的问题，因而这两种融资方式都有较大局限性。
2、典当融资。对于国内数量众多的中小型房地产开发企业而言，宏观调控之后的资金问题与大型开发商相比显得尤为突出。在主要渠道提高门槛之后，重新开辟融资渠道成为现实的选择。此时，房地产典当作为一种替补融资手段进入开发商的视野。典当行可以利用其方便、快捷的业务特点，积极参与中小企业融资贷款业务。随着我国监管部门对房屋抵押典当的等不动产项目的解禁，房屋正在成为今天典当行最大标的业务。2006年上海、天津等经济发达城市所在地的房地产主管部门率先出台了典当行开展房地产抵押业务的政策，天津市更将在建商品房、期房划入典当行可涉足的领域。这为各省规范合法地进行房屋抵押登记带来了更多的盼望。在短期小金额资金融通的过程中，典当融资发挥了它灵活的作用，但是相对于房地产企业巨额融资需求来说，典当金额规模太小了，融资成本也较高。典当融资虽然不占主流地位，但依然是解决房地产企业短期资金困难的一束救命稻草。典当融资在2005年扮演了中小房地产企业救命稻草的角色，也成为一些大企业首选的应急融资方式。由于成本太高，2006年内典当融资的非主流地位难以改变，但将有越来越多主营房地产业务的典当行出现。
3、合作开发。在“8．31大限”使土地实现完全市场化的公开供给之际，土地供应量亦随之减少，开发商取得土地的成本增加。面临银行银根收紧的压力，土地交割又必须以巨额土地转让金在短期内支付为前提，开发商必须具备强大的金融运作能力或雄厚的自有资金实力，手中有土地却没有进一步开发能力的开发商与有资金却难于拿到土地的开发商的合作，成为该阶段独特的合作开发融资方式。
总之，信托是我国房地产金融进化的逻辑主线。在2006年及今后的一段时间，我国的房地产融资发展将呈现如下层次：第一层次，商业银行目前仍然是中国房地产融资的主流载体；第二层次，信托是中国房地产融资创新的主流范式，这是由于信托的特殊优势造就的。第三层次，“信托+银行+REITs’’是中国房地产融资的主流模式。就目前西方发达国家的房地产融资模式来讲，已经形成了以房地产信托投资基金(REITs)为核心，以传统融资渠道为基础的多元化融资模式。REITs作为国际主流的地产金融模式已开始进入大陆，REITS是一个标准化的金融信托产品，它可以上市流通。REITS应该是中国房地产信托发展的一个方向。第四层次，外资金融机构以及境外基金是中国地产金融的新生力量。在2006年中国金融全面开放后应该是势不可挡，外资银行、外资金融机构、境外产业基金等新生力量都会大显身手。 |
