人民币实际汇率的升值之旅已走到尽头·金融观察·中国金融家网

金融观察目录·中国金融家首页　2008年05月14日星期三

人民币实际汇率的升值之旅已走到尽头

刘煜辉

　　谈到人民币对外加速升值、对内贬值(通胀上升)的状态，很多人还在说这是人民币升得太慢、升得不够的结果。

　　理论上可以这样看。因为实际汇率上升=名义汇率上升+通胀，劳动生产率进步所导致的实际汇率上升，要么名义汇率升上去，要么价格涨上去，如果名义汇率升得不到位，就只能通过通货膨胀来释放。因此主张人民币名义汇率大幅升值来抑制通货膨胀。

　　现在的问题有两个：第一个问题是，我们过去劳动生产率的加速，有多少是技术进步的结果，有多少是资源消耗的结果？低要素价格支撑着高投入、资本密集型的重化工，这种经济增长模式能否持续？这直接决定了人民币实际汇率未来上升的空间。

　　很明显，过去支撑长期劳动生产率进步的因素中，现在除了人口红利还能向后再延续五六年，其他资源要素红利的几乎都已经走到了尽头。

　　政府正在为煤、电、油、运、气、水、土地等要素的长期价格管制和扭曲付出沉重的代价，大量资源消耗型产业向中国转移，使得短期内中国制造业急剧膨胀，国内初级产品对外依存度急速上升。中国经济不得不与可能是全球最不稳定的货币——美元拴得越来越紧，美元长期疲软，加之次贷危机将全球的资金都赶进了商品市场中寻求避险，导致原油、农产品价格的暴涨，成为去年下半年以来中国成本急剧上升的主要推手。此外，环境、社保等政府不得不回头弥补历史欠账，中国企业由于成本外部化导致产能高速扩张的景气期已经结束。

　　当各种要素红利耗尽后，经济也就失去了动力。这意味着既有经济增长模式下的劳动生产率进步已经走到了尾声，换句话讲，现有经济增长模式实际上已经封杀了人民币实际汇率升值空间。未来中国只有从由依靠要素低成本投入推动经济增长转到依靠技术进步和自主创新来促进经济发展，劳动生产率才可能重回进步的轨道，也就是实际汇率重新上升。当然这需要相当长的一段结构调整期。

　　故此，可以预期的是，随着理顺价格的改革展开，通胀压力逐步释放，很可能的结果是名义汇率贬值压力开始显现。

　　第二个问题是，在一个价格存在系统性扭曲的经济体中，只要资源依然按政府的行政意志配置，均衡汇率对于这样的经济体就没有意义。坦率地讲，现在人民币对美元7：1的价格中，有多少是热钱预期所造成的，有多少是经济失衡价格扭曲造成的，有多少是美元贬值造成的，剔除这些因素后，人民币真正又被低估了多少？

　　当然我们也可以采取某些经济学家提出的“试错法”，一次性将人民币名义汇率先升15%，如果不够，再升15%，然后浮动，然后让市场去找那个均衡点。这样的想法或许高看了市场的力量，高看了中国汇率的自主权。在我看来，未来人民币名义汇率如果不升到中国经济的硬着陆之前，可能是很难获得西方大国首肯的。

　　2007年6月，IMF通过了《对成员国汇率政策双边监督决定》，意味着，只要国际组织认定你这个国家操纵汇率，就可以动用规则来制裁你。从国际政治角度看，如果真的一步到位地升上去了，即便是升过了头，也是很难大幅降下来的，到时我们或许只能指望西方国家的“公正性”了。(上海证券报)

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